El mercado ha entrado en una situación insostenible. Si se analizan los rendimientos que está ofreciendo ahora la bolsa estadounidense frente a la renta fija, se ha producido una descompensación que debe ser corregida de una u otra forma: la rentabilidad de los beneficios que ofrece el S&P 500 en este momento es inferior a la que da el bono estadounidense; teniendo en cuenta que la bolsa es un activo considerado de más riesgo que el bono, lo normal es que la situación sea la contraria. De hecho, en los últimos 20 años esta ha sido la norma, hasta que el bono, en los últimos meses, ha empezado a ofrecer más rentabilidad, alcanzando niveles que no se veían desde 2002. Para que esta situación se corrija y la bolsa consiga volver a dar una rentabilidad mayor que el bono sin sufrir un desplome, el S&P 500 se está encomendando ahora, sobre todo, a dos variables: la bajada de impuestos de Donald Trump, y la promesa del desarrollo de la inteligencia artificial. Ambos elementos tienen potencial de mejorar los beneficios que ofrece la bolsa y devolver a la normalidad la relación entre la rentabilidad que ofrecen uno y otro activo.
El fundador de Peachtree Creek Investments, Conor Sen, ha publicado sus impresiones esta semana sobre esta situación: "Desde el punto de vista puro de valoración, en este momento los bonos son más atractivos que la bolsa hasta niveles que no se veían desde la Gran Crisis Financiera", y añade cómo "para preferir la bolsa sobre los bonos de cara a las elecciones, creo que hay que asumir que 2025 y 2026 serán más inflacionistas, y con más crecimiento, de lo que fueron los años 2017-2018 y 2021-2022". Esto, a priori, parece mucho asumir. "La bolsa necesita mucha ayuda por parte de la IA y de los recortes de impuestos", confirma Sen.
En este momento, la rentabilidad que ofrecen los beneficios actuales de la bolsa es del entorno del 3,75%, según los cálculos de Bloomberg, frente a un bono estadounidense que ofrece un 4,3%. Si un inversor compra el título de deuda, recibirá esa rentabilidad a través del cupón, salvo que Estados Unidos impague, algo que, a día de hoy, parece ciencia ficción. La prima que ofrecen los retornos del bono en este momento ha subido tanto que ha alcanzado niveles que no se veían desde el año 2002, hace más de dos décadas. En este contexto, los inversores en bolsa necesitan que se produzca un aumento de los beneficios empresariales para poder recuperar el terreno perdido y que el diferencial con el bono vuelva a la normalidad. Y para ello, las ganancias que puede dejar el desarrollo de la IA y las bajadas de impuestos son sus principales bazas.
Hay una posibilidad de que estas dos circunstancias se den a la vez. Si Trump gana las elecciones, apuesta por fuertes bajadas de impuestos y, a la vez, impone fuertes aranceles a todo tipo de importaciones, uno de los ingredientes estaría sobre la mesa. El otro, un fuerte impulso a la productividad de la mano de la IA, está sobrevolando el ambiente, pero no se acaba de producir todavía. Y, según esta predicción, debería ocurrir bastante rápido para poder llegar a tiempo.
El riesgo, por supuesto, es que una victoria de Harris, cuyo programa promete una política menos inflacionaria que la del expresidente, rompa por completo estas previsiones. Los mercados parecen estar inclinándose a favor de Trump en sus apuestas en estos días, pero las encuestas siguen dando prácticamente las mismas posibilidades de victoria a ambos candidatos.
Una posibilidad a la que apunta Jonathan Krinsky, analista bursátil de BTIG, es que Wall Street esté sobrecalentada y esté esperando a las elecciones para soltar lastre, independientemente de quién gane. Según sus previsiones, el mercado podría caer un 5% en los días posteriores a las elecciones, una corrección que se viene cociendo desde hace tiempo y para la que los resultados electorales pueden ser la excusa perfecta. "Un ejemplo claro de 'vende las noticias'", explicó en la cadena CNBC.
La lógica de la relación bolsa / bono
Hace un año se produjo esta convergencia entre las rentabilidades que ofrece el bono estadounidense y la que da el principal índice bursátil del país, el S&P 500, con sus beneficios. No era un buen presagio para la renta variable, ya que se trata de una circunstancia que rompe la normalidad del mercado. El dinero busca siempre las mayores rentabilidades, ajustadas con el menor riesgo posible, y si el bono promete pagar más que la bolsa, muchos inversores pueden decidir que ha llegado el momento de rotar su dinero desde la renta variable hacia la renta fija, desatando una caída de las cotizaciones de la renta variable.
En 2024 la bolsa estadounidense ha conseguido aguantar, gracias a un repunte del crecimiento económico y de sus beneficios que han sostenido las subidas, a pesar de que, prácticamente durante todo el año, el bono ha ofrecido rentabilidades más atractivas. Ha ocurrido, de hecho, el único escenario que, hace justo un año, los analistas de Generali Investments, Michele Morganti y Vladimir Oleinikov, señalaban que podría salvar al índice: una mejora de los datos macroeconómicos que no encajaba con las previsiones del consenso de analistas.
Ahora se ha vuelto al punto de partida, y la renta variable necesita una mejora de los beneficios para poder justificar su precio y sus valoraciones, y más si se compara con el bono. Si será una bajada de impuestos, el desarrollo de la IA, o ambas, la que se lo conceda, todavía está en el aire, pero la realidad es que la situación actual del mercado, con estas valoraciones entre las dos clases de activos, no parece que se vaya a poder sostener durante mucho tiempo.
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